https://www.theatlantic.com/ideas/archive/2023/10/private-equity-publicly-traded-companies/675788
プライベート・エクイティにより、市場の 5 分の 1 が投資家、メディア、規制当局から事実上見えなくなりました。ロジェ・カルマ著
2023 年 10 月 30 日、午前 7 時 30 分（東部標準時間）
2023 年 10 月 30 日午前 9 時 30 分（東部標準時間）に更新
その上場企業は消滅しつつある。1996年には約8,000社が米国株式市場に上場した。それ以来、国家経済は 20 兆ドル近く成長しました。人口は7,000万人増加しました。しかし、今日、米国の上場企業の数は4,000 社未満に過ぎません。どうしてそんなことがあり得るのでしょうか？
答えの 1 つは、プライベートエクイティ業界がそれらを食い荒らしているということです。プライベート・エクイティ・ファンドが上場企業を買収すると、その企業は非公開化されるため、この名前が付けられています。（会社がまだ上場していない場合、買収によってそれが起こらなくなります。）これによりファンドは完全なコントロールを得ることができ、理論的には利益を増やす方法を見つけて、数年後に多額の給料で会社を売却できるようになります。後で。実際には、非公開化するとさらに厄介な結果が生じる可能性があります。公開企業の特徴は、それらが公開されているということです。法律により、企業は財務、運営、ビジネスリスク、法的責任に関する情報を開示する必要があります。会社を非公開化すると、これらの要件が免除されます。
プライベート・エクイティがニッチ産業だった時代には、これはそれほど大したことではなかったかもしれない。しかし今日では、それはまったく違います。2000 年には、プライベート エクイティ会社は米国の全企業株式の約 4% を管理していました。2021 年までに、その数は 20% 近くになりました。言い換えれば、プライベート・エクイティは米国経済全体のほぼ 5 倍の速さで成長していることになります。
企業金融を研究するデューク大学の法学教授エリザベス・ド・フォンテネー氏は、現在の傾向が続けば「完全に不透明な経済に陥る可能性がある」と語った。
これは、人生で株式を購入したことがない場合でも、警戒するはずです。市場の 5 分の 1 は、投資家、メディア、規制当局から事実上見えなくなりました。ハーバード大学法学教授のジョン・コーツ氏が著書『12人の問題』で書いているように、実際に誰が会社を所有しているのか、その会社がどのようにお金を稼いでいるのか、利益が出ているのかといった基本的な情報は「プライベート・エクイティの闇の中に永久に消え去っている」と述べています。これは企業責任や経済的安定のためのレシピではありません。民間経済では、企業は不正行為をより簡単に免れやすく、経済危機は誰もが驚く可能性があります。そして驚くべきことに、民間経済は私たちがすでに持っているものです。
あるアメリカ人は、企業が闇の中で活動すると何が起こるかを痛いほど学びました。大恐慌以前は、米国経済全体が 2021 年の仮想通貨市場のように機能していました。企業は、望む相手から、望むだけの資金を調達できました。彼らは自分たちの財務やビジネスモデルについて、ほとんど何でも主張することができました。投資家は多くの場合、多額の利益が期待できるかどうかはおろか、詐欺に遭っているかどうかを知る良い方法を持っていませんでした。
その後、米国史上最悪の経済危機が起こりました。1929 年の 10 月から 12 月にかけて、株式市場はその価値の 50 パーセントを失い、さらに損失が発生することになりました。何千もの銀行が破綻し、何百万ものアメリカ人の貯蓄が消え去りました。失業率は25％に急増した。大恐慌はアメリカ資本主義に自信の危機をもたらした。公聴会では、暴落前に企業詐欺がいかに横行していたかが明らかになった。これに応えて、議会は 1933 年証券法と 1934 年証券取引法を可決しました。これらの法律は「完全かつ公正な情報開示」の制度を開始し、それを執行する新しい政府機関である証券取引委員会を創設しました。さて、企業が一般から資金を集めたい場合は、幅広い情報を一般に公開する必要があります。これには、会社の運営と財務に関する基本的な詳細に加え、会社が直面する主要なリスクの包括的なリスト、現在および将来の規制への準拠計画、未払いの法的責任の文書化が含まれます。これらの開示はすべて、SEC によって正確性が審査されることになります。
この体制はアメリカ資本主義に、透明性と引き換えに規模を拡大するという新たな社会契約を生み出した。非公開企業の投資家は 100 名に制限されており、成長速度には厳しい制限が設けられていました。一般から多額の資金を調達したい企業は、新しい報告法に従う必要がありました。次の半世紀にわたり、この情報開示制度は米国史上最長の経済成長と繁栄の期間を支えることになる。しかし、それは続きませんでした。「貪欲は善なり」と呼ばれた 1980 年代に始まり、規制緩和の波により、民間企業の資本調達が容易になりました。最も重要なのは、民間資金が無制限の数の機関投資家から無制限に資金を調達できるようにした 1996 年の国家証券市場改善法でした。この法律は、透明性を確保するための規模の取り決めを事実上打ち破る抜け穴を生み出した。明らかに、1997 年はアメリカの上場企業の数がピークに達した年でした。
「突然、民間企業はIPOのことなど考えずに、望むだけの資金を調達できるようになった」とデ・フォントネー氏は語った。「これにより、企業が株式を公開するインセンティブが完全に損なわれました。」実際、1980 年から 2000 年にかけて、毎年平均 310 社が上場しました。2001 年から 2022 年までに、そうしたのはわずか 118 社でした。新型コロナウイルスのパンデミック中に一時的にその数が急増したが、その後は減少している。(同じ期間に、合併と買収の割合は急上昇しました。これは、公開企業の減少を説明するのにも役立ちます。)
一方、プライベート・エクイティは数兆ドル規模の産業に成長し、規制や公的監視をほとんど受けずに運営され、レバレッジの高い取引から短期利益を上げることに専念している。もちろん、すべてのプライベート・エクイティ取引が悲惨な結果に終わるわけではありませんし、すべての上場企業が市民の美徳の模範であるわけでもありません。しかし、プライベート・エクイティ会社は秘密主義で運営されているため、彼らはより無謀な行動を取るようになっており、そうした場合に責任を追及することがはるかに困難になっている。一例を挙げると、老人ホームへのプライベートエクイティ投資は、今世紀初頭の約 50 億ドルから現在では 1,000 億ドル以上に増加しています。結果はあまり良くありませんでした。業界は、向精神薬への依存度を高めながら人員を削減することで利益率を改善できると認識しているようだ。オピオイドを過剰に処方された患者が病院に緊急搬送された話、ベッドサイドの呼び出しボタンの応対があまりに不十分で住民が助けを待つ間黙って苦しんでいる話、看護師が新型コロナウイルス感染症で勤務を迫られている話は枚挙にいとまがない。2021年の研究では、パンデミックによる死と悲惨の波が起こる前の2005年から2017年にかけて、プライベート・エクイティの所有が介護施設での約2万2500人の早死にに関連していた、と結論づけた。
最終的に、何が起こっているのかが一般の人々に伝わりました。パンデミックによる死者数は業界に注目を集めた。ジャーナリストと監視団体は最悪の行為を暴露した。政策立案者や規制当局はついに行動を開始した。しかしその時までに、多くの被害はすでに出ていました。「何らかの形で情報開示ができていたら、おそらく10年前に規制措置が取られていただろう」とコーツ氏は語った。「しかし、その代わりに、私たちは10年以上、誰も知らないうちに実験と虐待を受けてきました。」
同様のことは、高等教育、新聞、小売、食料品店など、あらゆる業界についても言えます。プライベート・エクイティ会社は、自社のパートナーには十分な報酬を確保しながら、労働者を解雇し、規制を回避し、サービスの質を低下させ、企業を破産させることで経済全体で知られている。秘密のベールにより、これらすべての実行は容易になりますが、停止は困難になります。
プライベート・エクイティ・ファンドは業界の批判の多くに異議を唱えている。彼らは、恐ろしい話は誇張されており、少数の問題のある企業が、素晴らしい仕事をしている他の業界を汚すべきではないと主張している。彼らは、煩雑な開示要件から解放され、非公開企業は株主により大きな利益をもたらす、よりダイナミックで柔軟なビジネスを構築できると主張している。しかし、公開情報が不足しているため、これらの主張を検証することは困難です。最も 慎重な 学術 研究によると、2000年代初頭まではプライベート・エクイティ・ファンドが平均して株式市場をわずかに上回るパフォーマンスを示していたが、現在はそうではないことが判明しています。手数料の高さを考慮すると、単純なインデックスファンドよりも悪い投資であるように見えます。
「これらの企業は基本的に独自のストーリーを書くことができます」とプライベート・エクイティ・ステークホルダー・プロジェクトのリサーチディレクター、アリッサ・ジャキーノは言う。「彼らは独自のレポートを作成します。彼らは独自の数字を考え出します。そして、彼らが真実を語っているかどうかを確認する人は誰もいません。」
狂騒の 20 年代、企業情報開示の欠如により、誰も気付かないうちに大規模な金融危機が拡大しました。1 世紀後、新たな影の経済の成長が同様のリスクを引き起こす可能性があります。
プライベート・エクイティ取引の特徴は、いわゆるレバレッジ・バイアウトです。ファンドは巨額の借金をして企業を買収し、数年後に転売して利益を上げることを目標としている。景気低迷や金利上昇などの理由で、その債務すべての返済が困難になった場合、デフォルトの波が金融システムに波及する可能性がある。実際、これは以前にも起こりました。1980 年代の元々のレバレッジを利用した買収マニアは、1989 年の株式市場の暴落を引き起こす一因となりました。それ以来、プライベート・エクイティは12兆ドル規模の産業に成長し、その資金の多くを規制されていないノンバンクの貸し手から調達し始めており、その多くはそもそも融資を行っている同じプライベート・エクイティ・ファンドによって所有されている。
一方、金利は20年ぶりの高水準に達しており、負債多きプライベート・エクイティのビジネスモデルに直接の脅威を与えている。これに応じて、多くのプライベート・エクイティ・ファンドは、さらにリスクの高い形の裏資金調達に移行した。その多くは、市場環境がすぐに収益性を回復するのに十分なほど改善するという前提で、さらに多くの負債を負うことを伴います。それが起こらなければ、そしてこうした大型取引の多くが失敗すれば、その影響は甚大になる可能性がある。
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業界は、民間市場は実体経済とのつながりが少ないからこそ、リスクの高い取引には適していると反論している。従来の銀行には多くの一般預金者がいますが、プライベートエクイティ会社が破綻した場合、敗者となるのは年金基金、大学基金、裕福なファンドマネージャーなどの機関投資家です。悪いですが、壊滅的ではありません。問題は、もう一度言いますが、その話がどこまで真実なのか誰も知らないことです。銀行は、融資額、資本保有額、融資の実績などに関する情報を規制当局に開示する必要がある。民間金融業者はこうしたことをすべて回避しているため、規制当局はシステム内にどのようなリスクが存在するのか、またリスクが実体経済とどのように結びついているのかを知ることができない。
「すべてがうまくいくかもしれない」とムーディーズ・インベスターズ・サービスのマネジング・ディレクターで民間融資の調査を主導するアナ・アルソフ氏は言う。「しかし、重要なのは、リスクを評価するために必要な情報を持っていないということです。誰がこうした融資を行っているのでしょうか? どれくらいの大きさですか？条件は何ですか? ただ私たちには分かりません。したがって、懸念されるのは、システム内の影響力が、誰も気づかないうちにどんどん大きくなってしまうのではないかということです。そして、何か問題が起こった場合にどのような影響が出るのかは本当にわかりません。」
政府はこの問題を少なくともある程度は認識しているようだ。SECは8月、プライベート・エクイティ・ファンドのアドバイザーに対し、投資家へのより多くの情報提供を義務付ける新たな規則を提案した。何もしないよりはマシですが、悪質な行為やシステミックなリスクにはほとんど対処できません。ほぼ1世紀前、議会は最も有力な企業が影で活動する限り、この国の経済システムは存続できないと結論づけた。その教訓を学ぶには、アメリカ史上最悪の経済大変動が必要だった。問題は、それを再び学ぶには何が必要かということです。